Ivo Invernizzi

di Ivo INVERNIZZI

BCE alle prese con lo spettro della stagflazione

L’arrivo del conflitto russo-ucraina pareva aver fatto superare il tono ‘hawkish’ assunto dalla BCE nella prima parte del 2022. In sostanza, la guerra avrebbe a radicalmente ‘registro’ alla BCE, con una Lagarde che, pur non escludendo categoricamente aumenti di tasso nel 2022, sottolineava «unanime preoccupazione» nel Governing Council riguardo all’inflazione.

Il 24 febbraio Lagarde aveva replicato all’invasione russa affermando che: “la banca centrale adotterebbe tutte le misure necessarie” per stabilizzare l’economia dell’area euro. Per BCE, la paura di un tightening nei tassi prematuro aveva passato il testimone al timore di un ‘falling behind the curve’.

La domanda che si ponevano molti era se BCE, dopo l’impostazione hawkish di febbraio, svoltasse di nuovo in senso ‘dovish’ in risposta alla guerra, annunciando il rinforzo degli strumenti finalizzati alla stabilità finanziaria e anti-frammentazione.

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di Ivo INVERNIZZI

La BCE sotto stress da inflazione

Al ‘calcio d’inizio’ degli annunci monetari BCE 2022, molti esperti attendevano che la comunicazione di Lagarde in febbraio avrebbe assunto un tono più aggressivo sulle orme del recente Statement del suo collega d’oltreoceano Jerome Powell che aveva scosso i mercati dichiarando il 26 gennaio ‘La Fed è pronta a un rialzo in ciascuno di futuri meeting del FOMC (ben sette) nel 2022’.

Tuttavia, in un contesto di condizioni finanziarie europee inasprite e di perdurante incertezza, una sorpresa di tipo ‘hawkish’ già nel meeting BCE del 3 febbraio era poco probabile. L’ultimo round monetario sarebbe stato l’occasione per Lagarde di riequilibrare la discussione e ribadire che la divergenza nelle politiche monetarie della BCE(dovish) e Fed (hawkish) era radicata in profonde differenze nelle realtà economiche dei due continenti.

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di Ivo INVERNIZZI

Sì al rialzo dei tassi da marzo; la riduzione del bilancio sarà ‘ordinata e prevedibile’

All’avvio del 2022, i comunicati ufficiali e le ultime dichiarazioni degli esponenti della Fed rivelavano un blando cambiamento nella retorica della banca centrale americana. Del resto, la correzione sui tassi dovuta alla variante Omicron e l’abbondante liquidità erano adeguati alla guidance, salvo l’offerta di obbligazioni, che stava riducendosi lievemente.

L’enorme boost di liquidità stava per ridursi, ma sarebbe stato necessario del tempo prima che i mercati lo percepissero e reagissero con forza a tale “cambio di regime”.

L’attesa di un primo aumento di tasso in marzo e tre o quattro aumenti nel 2022, avvalorava la mancanza di una chiara intenzione al liftoff dei tassi già nel meeting di gennaio.

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di Ivo INVERNIZZI

1. Mantenere ‘sotto controllo’ i rendimenti obbligazionari anche dopo il PEPP

Prima dell’annuncio di politica monetaria BCE del 16 dicembre 2021, il sentiment tra gli operatori di mercato era che, all’interno del Governing Council la battaglia tra i ‘falchi’ e le ‘colombe’ fosse ancora in corso.

Nelle ultime settimane di novembre e nelle prime di dicembre, si erano susseguite le dichiarazioni di alcuni esponenti BCE, tra i quali Isabel Schnabel che aveva espresso una posizione decisamente poco accomodante nel corso di un’intervista rilasciata a Bloomberg il 22 novembre dichiarando: ‘i rischi d’inflazione presentano una distorsione a rialzo’.

Era inevitabile che, il dibattito tra gli investitori vertesse sul tema della progressiva normalizzazione della politica monetaria della BCE, cioè della svolta da fortemente accomodante a ‘meno accomodante’.

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di Ivo INVERNIZZI

Combattere l’inflazione ‘a colpi di rialzi di tassi’

Nei giorni immediatamente anteriori allo Statement di politica monetaria FED del 15 dicembre 2021, era sentore diffuso tra gli analisti che la maggior parte delle modifiche allo Statement di novembre si sarebbe concentrata sul wording relativo all’inflazione.

In particolare, non era da escludere che, il nuovo annuncio monetario non avrebbe più contemplato il termine ‘transitoria’ riferito all’inflazione.

Del resto, il Presidente della Fed Jerome Powell aveva recentemente riconosciuto che la valutazione di ‘transitorietà’ sull’inflazione poteva essere rimossa dal wording del comunicato, sostituendo tale termine con una descrizione più dettagliata sugli sviluppi dei prezzi. Tuttavia, l’inflazione di lungo termine e le proiezioni sull’occupazione potevano riflettere la convinzione della Fed che la crescente partecipazione della forza lavoro dovrebbe limitare il surriscaldamento dell’economia a causa del possibile calo d’inflazione da costi dal 2022.

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di Ivo INVERNIZZI

1. È tempo di Tapering ma non ancora di Quantitative Tightening

In attesa del meeting monetario del 3 novembre 2021, alcune dichiarazioni dei membri della Federal Reserve accompagnate alla pubblicazione di dati positivi sul mercato del lavoro avevano diffuso sui mercati finanziari il sentiment dell’approssimarsi del tapering. I verbali del meeting del 22 settembre 2021 indicavano che la Fed avrebbe potuto dare il via al ridimensionamento del programma di acquisto titoli già a metà novembre 2022 e terminare questo ‘dimagrimento’ entro la prima metà del 2022. Tali verbali, esponevano chiaramente il consenso quasi unanime degli alti funzionari della Fed sulla natura transitoria dell’inflazione e sui rischi di rialzo dei tassi di interesse.

Tuttavia, era emersa una netta divisione tra esponenti che ritenevano che l’inflazione tornerà a ridursi dopo il 2022 ed esponenti che sostenevano essere appropriato iniziare i rialzi dei tassi già dal prossimo anno, al fine di rimediare all’aumento duraturo (non più ‘transitorio’ e persistente anche oltre il 2022) dei prezzi.

Venendo all’osservazione dei fondamentali macroeconomici statunitensi, il messaggio chiaro era che, la Fed vuole dare al mercato del lavoro più tempo per risanarsi e che l’economia potrà contare ancora per lungo tempo su condizioni finanziarie ancora molto ‘easy’.

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di Ivo INVERNIZZI

1. Ma il rischio di inflazione ‘non transitoria’ permane

Prima dell’annuncio monetario BCE del 28 ottobre 2021, alcuni esperti analisti di investment banks prevedevano che la riunione dell’istituto bancario centrale europeo si sarebbe concentrata su una policy di comunicazione costantemente dovish.

La presidentessa Christine Lagarde avrebbe probabilmente evidenziato ancora, come fatto in passato, che l’evoluzione dell’inflazione è transitoria e non permanente, in qualche modo smentendo le attese del mercato per un rapido rialzo dei tassi, rivelato dal mercato dei futures. La BCE avrebbe probabilmente iniziato a dare qualche dettaglio in più relativo alla revisione degli acquisti di asset da implementare concretamente da dicembre in poi.

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di Ivo INVERNIZZI

1.   Ulteriori e sostanziali progressi nell’economia: ma il mercato del lavoro ancora non convince

Secondo gran parte della community di analisti, il meeting FOMC del 22 settembre si sarebbe rivelato stimolante, sia per un probabile segnale di tapering da parte del Presidente Fed Jerome Powel, sia perché le proiezioni macroeconomiche aggiornate a settembre avrebbero fatto chiarezza sulla funzione di reazione dell’istituto bancario centrale americano. Gli esperti si domandavano se la Fed avrebbe accennato all’inizio del vero tapering solo da novembre, circostanza probabile a condizione che fosse pubblicato un dato robusto sui payroll di settembre.

L’annuncio monetario di settembre avrebbe in qualche modo replicato il wording di Powell proposto in agosto a Jackson Hole, con particolare riferimento al superamento della prova dei “sostanziali ulteriori progressi” economici.

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di Ivo INVERNIZZI

1. L’economia in ‘ Goldilocks’ e il ‘dilemma dell’inflazione transitoria’

Prima dell’annuncio monetario BCE del 9 settembre 2021, tra gli esperti di mercati finanziari era sentore comune che il discorso di Lagarde sarebbe stato accomodante, pur nella ragionevole previsione che le azioni dell’istituto bancario centrale europeo fossero interpretate dagli investitori istituzionali come un segno tangibile della ‘linea dura’.

Non era di fatto un mistero che, nonostante il prolungarsi della pandemia, nel vecchio continente le condizioni di finanziamento fossero nettamente migliorate rispetto alla prima fase dell’anno. A conforto di ciò, le nuove proiezioni macroeconomiche BCE relative alla crescita e all’inflazione sarebbero state riviste a rialzo, prestando il fianco a una BCE ancora accomodante ma dall’inclinazione ‘hawkish’.

La qualità attesa dei dati in entrata di eurozona sarebbe certamente stata un driver importante sia per la forza dell’euro sia per dare un’impronta più hawkish alla guidance BCE.

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di Ivo INVERNIZZI

L’enfasi sul timing del tapering: ridurre gli acquisti non equivale al tightening

Il simposio economico di Jackson Hole (Wyoming) organizzato dalla Fed di Kansas City, ha preso il via il 26 agosto scorso terminando il 28 agosto. L’evento è ormai da qualche anno considerato un appuntamento importante per i mercati finanziari. Il titolo del workshop di quest’anno è stato indubbiamente profetico: “La politica macroeconomica in un’economia ineguale“.

Buona parte della community degli analisti sosteneva che l’intervento tenuto dal presidente Fed Jerome Powell del 27 agosto, seppure potesse al contrario rivelarsi un ‘non-event’ per i mercati, fosse il momento clou del simposio e dovesse soffermarsi sulla ricetta proposta dalla Fed per uscire dal tunnel della crisi economica che ha martoriato il mondo da 2 anni.

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