Market Abuse: MAD II è stata davvero recepita in Italia?

21 maggio 2019

Il mercato mobiliare prende il suo avvio dalla teoria dei mercati efficienti, secondo cui è proprio sulle informazioni disponibili che gli investitori basano le proprie decisioni ed orientano i propri comportamenti.

Tra le principali cause di inefficienza del mercato si collocano gli insiders, cioè chi entra in possesso di informazioni private e rilevanti prima che esse siano disponibili al mercato (gli outsiders).

Quindi cosa succede quando le informazioni non sono equidistribuite sul mercato e qualcuno che per la posizione che occupa o perché ne è venuto a conoscenza indirettamente le utilizza a proprio vantaggio?

Ecco che qui si inserisce la disciplina degli Abusi di Mercato o meglio nota con il termine inglese Market Abuse.

Su questo fronte, il Legislatore Europeo ha optato per la massima armonizzazione con l’elaborazione di un sistema a fonte duplice:

un Regolamento (596/2014), c.d. “MAR”

e, una Direttiva (2014/57/UE), c.d. “MAD II”.

Erroneamente spesso si assimila la Market Abuse in Italia con il reato di aggiotaggio ma è sbagliato. Difatti mentre l’aggiotaggio è disciplinato dal codice civile e dal codice penale e riguarda la diffusione di notizie false o il porre in essere operazioni simulate o altri artifici concretamente idonei a provocare una sensibile alterazione del prezzo di strumenti finanziari non quotati.

Invece, le condotte illecite della Market Abuse sono di due tipologie:

Abuso di informazioni privilegiate (meglio nota come Insider Trading);

Manipolazione di mercato.

Si è in presenza di abuso di informazioni privilegiate quando una persona negozia in strumenti finanziari essendo in possesso di informazioni sensibili facendo profitti o evitando perdite.

Si è in presenza di manipolazione di mercato quando una persona manipola artificialmente i prezzi di strumenti finanziari attraverso pratiche come la diffusione di false voci o negoziando negli strumenti finanziari collegati, causando una variazione dei prezzi a favore degli interessi del manipolatore (misleading transaction) o a fissarli a valori utili a quest’ultimo (price positioning).

Ma cosa si intende per informazione privilegiata? Volendo dare un taglio pratico a tale trattazione diremo che è un’informazione avente un carattere preciso, che non è stata resa pubblica, concernente, direttamente o indirettamente, uno o più emittenti o uno o più strumenti finanziari, e che, se resa pubblica, potrebbe avere un effetto significativo sui prezzi di tali strumenti o sui prezzi di strumenti finanziari derivati collegati.

Gli emittenti soggetti al MAR sono tenuti a una comunicazione al pubblico tempestiva delle informazioni privilegiate che riguardano direttamente detto emittente. Quando ha ritardato la comunicazione di informazioni, l’emittente notifica tale ritardo all’autorità competente e fornisce per iscritto una spiegazione.

All’ interno della grande condotta illecita dell’Abuso di Informazioni privilegiate le condotte sanzionate sono di tre tipologie diverse (Cfr. art. 8 MAR). Nello specifico, sono previste:

a) abuso o tentativo di abuso di informazioni privilegiate;

b) raccomandazione ad altri o induzione di altri ad abusare di informazioni privilegiate (c.d. tuyautage);

c) comunicazione illecita di informazioni privilegiate (c.d. tipping).

Andiamo a vedere un po’ il sistema sanzionatorio nel nuovo quadro regolamentare. Già con la MAD I in Italia era stato introdotto un modello repressivo di tipo amministrativo che affiancava le sanzioni penali già esistenti, creando quindi un doppio binario sanzionatorio, e facendo sì che i compiti di vigilanza e repressione fossero riuniti in capo ad un unico soggetto: le Autorità amministrative di vigilanza sul mercato dei singoli Paesi.

Lo scorso anno con il d.lgs 107/2018, il Governo, in attuazione alla Legge delega n. 163/2017, ha adeguato la disciplina nazionale in tema di abuso del mercato alle disposizioni contenute nella MAD II. L’intervento normativo del Governo dunque ha modificato in più parti il TUF entrando in vigore il 29 settembre 2018 nella Parte IV («Disciplina degli emittenti») – Titolo III («Emittenti») – Capo I («Informazione societaria») del TUF.

Oggi, mentre il profilo amministrativo viene regolamentato dal MAR, la MAD II, si occupa di individuare le sanzioni penali minime da applicare in tutti gli Stati membri in caso di violazione.

Tra le novità a livello sanzionatorio spicca l’art. 3 della MAD II, dove viene stabilito che gli insiders secondari, cioè chi ottiene informazioni privilegiate in circostanze diverse da quelle previste, siano sottoposti a sanzioni penali. Questo si discosta molto dalla normativa italiana vigente prima della seconda direttiva che sanzionava solo come illecito amministrativo tale posizione.

Difatti con l’approvazione e l’entrata in vigore del MAR e MAD II, lo scenario si caratterizza per un superamento del doppio binario sanzionatorio attraverso il meccanismo della graduazione della pena.

Con riguardo alla disciplina sanzionatoria prevista per gli abusi di mercato, si sottolinea, in particolare, che:

alle persone fisiche che commettono abuso di informazioni privilegiate verrà comminata la seguente sanzione penale: reclusione da 2 a 12 anni e multa da Euro 20.000 a Euro 3 milioni e/o sanzione amministrativa: da Euro 100.000 a Euro 15 milioni (nonché sanzioni amministrative accessorie e confisca);

sanzioni penali e amministrative in caso di abuso di informazioni privilegiate sono stabilite dalle disposizioni normative vigenti anche per l’ente.

Ma oggi dopo mesi può dirsi davvero completato il processo di recepimento in Italia della MAD II?

In parecchi pensiamo di “NO” in quanto sembra che il d.lgs. 107/2018 si è limitato a recepire solo alcuni dei punti della MAD II, ignorando completamente altri aspetti molto importanti quali ad esempio la punibilità del tentativo e il profilo processuale che stanno facendo molto discutere e su cui c’è molto attenzione.

Quello che in Italia ha fatto davvero la differenza principale e che si è andata a instaurare riguarda pochi aspetti, primi fra tutti: